DPR_MUA_TP 49,700 VND_Upside 24%_Tiềm năng từ chuyển đổi quỹ đất trồng cao su_BSC Company Update

BSC khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu DPR với giá trị hợp lý cho năm 2024 là 49,700 VNĐ/CP (Upside 24% so với giá đóng cửa ngày 03/04/2024, đã bao gồm lợi suất cổ tức 7%), dựa trên phương pháp định giá từng phần SOTP với đóng góp chính đến từ (1) Định giá 2 KCN chuẩn bị được triển khai với giả định KCN Bắc Đồng Phú mở rộng bắt đầu hoạt động vào 2025F và KCN Nam Đồng Phú mở rộng bắt đầu hoạt động vào 2027F, (2) Thu nhập từ đền bù 1,766 ha đất còn lại sẽ được bàn giao hết cho đến 2030.

Chúng tôi sử dụng phương pháp (1) RNAV cho mảng Khu công nghiệp, với tỷ lê chiết khấu lần lượt 30% và 50% đối với KCN Bắc Đồng Phú mở rộng và Nam Đồng Phú mở rộng để phản ánh rủi ro tiến độ triển khai các dự án này chậm hơn so với kỳ vọng; (2) DCF cho mảng cao su với tỷ lệ chiết khấu WACC = 12% và tỷ lệ tăng trưởng dài hạn giả định là 2%/năm, (3) DCF cho khoản thu nhập từ đền bù đất trồng cao su. 

 

1. Chiến lược chuyển đổi mô hình kinh doanh sang phát triển KCN sẽ đảm bảo triển vọng tăng trưởng dài hạn cho DPR nhờ (1) Giảm dần tỷ trọng doanh thu của mảng cao su có tính biến động cao, (2) Mang về dòng tiền 200-300 tỷ VNĐ/năm từ bàn giao đất cho tỉnh Bình Phước. Theo đó, chúng tôi dự phóng LNST của DPR sẽ tăng trưởng mạnh với CAGR đạt 46%/năm trong giai đoạn 2024-2025, với giả định (i) KCN Bắc Đồng Phú bắt đầu đi vào hoạt động từ 2025F và ghi nhận cho thuê 20 ha trong năm, (ii) Diện tích đền bù đất trồng cao su trong 2024-2025 đạt lần lượt 41 ha và 259 ha, với đơn giá đền bù là 1 tỷ VNĐ/ha. 

2. Mảng cao su dự phóng tăng trưởng +10% yoy trong năm 2024 nhờ nhu cầu tiêu thụ cao su phục hồi và nguồn cung suy giảm.

3. Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt hàng năm hấp dẫn (7%/mệnh giá).

 

Trong năm 2024, BSC dự báo DPR ghi nhận DTT đạt 1,177 tỷ VND (+13% yoy), LNST-CĐTS đạt 262 tỷ VNĐ (+26% yoy) nhờ (i) Sản lượng cao su tiêu thụ đat 13,793 tấn (+2% yoy), (ii) Giá bán bình quân đạt 38.1 triệu VNĐ/tấn (+8% yoy), (iii) Diện tích thanh lý đạt 500 ha (+114% yoy), tương đương với trung bình giai đoạn 2019-2022, (iv) Thu nhập từ đền bù đất trồng cao su đạt 41 tỷ VNĐ nhờ bàn giao lại 41 ha cho tỉnh Bình Phước để phát triển khu dân cư Tiên Hưng 2, với đơn giá đền bù là 1 tỷ VNĐ/ha.

Sang năm 2025, BSC dự báo DPR ghi nhận DTT đạt 1,219 tỷ VNĐ (+4% yoy), LNST-CĐTS đạt 443 tỷ VNĐ (+69% yoy) chủ yếu nhờ (i) Ghi nhận cho thuê 20 ha tại KCN Bắc Đồng Phú mở rộng, (ii) Thu nhập từ đền bù đất trồng cao su đạt 259 tỷ VNĐ.

 

RỦI RO: (1) Giá cao su giảm, (2) Triển vọng định giá của DPR sẽ phụ thuộc khá nhiều vào (i) Tiến độ phát triển các KCN mới và (ii) Tiến độ bàn giao đất trồng cao su cho tỉnh Bình Phước, chiếm tổng cộng 44% định giá của BSC.